5月14日，中国人民银行发布最新数据，4月末，社会融资规模存量424万亿元，同比增长8.7%；广义货币（M2）余额325.17万亿元，同比增长8%；两项增速均较上月明显加快。月末人民币贷款余额265.7万亿元，同比增长7.2%，还原地方债务置换影响后增速仍超过8%。
在外贸承压、化债置换与居民降杠杆共同制约信贷扩张的情况下，政府债券放量支撑社融回暖。总体来看，金融总量增长既“稳”又“实”，体现了适度宽松的货币政策取向。
信贷为何回落？
央行公布的数据显示：4 月人民币贷款增加 2800 亿元，同比少增 4500 亿元，信贷增速 7.2% ，环比回落 0.2 个百分点。
中国民生银行首席经济学家温彬表示，4月信贷数据受到短期和中长期多重因素扰动，主要有三方面：首先，4月为传统信贷小月，在一季度信贷投放“靠前发力”后，新增贷款规模环比会出现较明显回落；其次，进入4月，全球经贸摩擦加大，内外部不确定性上升，对市场预期和出口增长形成扰动，外贸企业、产业链上下游及居民相关信用扩张节奏放缓；第三，去年以来，地方化债进程不断加快，也在一定程度上影响了信贷增速表现。从去年四季度到今年4月，累计用于化债的特殊再融资专项债发行约3.6万亿元，对应置换的贷款约2.1万亿元，还原后4月末人民币贷款增速维持在8%以上，保持较高水平。
“新增信贷规模低于预期、也低于季节性，结构也有恶化、尤其是居民端表现偏弱。”国盛证券首席经济学家熊园表示，居民短贷连续2个月同比少增，指向居民消费可能边际转弱，中长贷再度转负，与同期房地产销售走弱表现一致；企业短期融资冲高后回落，短贷、票据融资均少增，中长期贷款同比少增，可能与特殊再融资债偿还推进有关。
具体来看，4月企业短期贷款减少4800亿元、同比多减700亿元，可能与3月冲量后回落有关；票据融资增加8341亿元，同比少增40亿元。熊园认为，企业短期融资冲高后回落，短贷、票据融资同时少增，中长期贷款也出现了同比少增，这可能与特殊再融资债偿还推进有关。
中国银河证券首席宏观分析师张迪表示，从政府融资前置到政府支出加快，再到拉动私人部门信用扩张的循环尚未建立，宽信用仍然需要进一步推进。
张迪认为，在价格水平低位运行的背景下，货币政策的传导效果部分被稀释，政策性金融工具和PSL有望在二季度适时推出协同发力，这将有助于增加货币政策的传导效果，实现宽信用。
关注存款向投资搬家
央行公布的另外一项金融数据，同样引起关注。
4月M2同比增长8.0%，较3月上升1.0个百分点；M1同比增长1.5%，较3月下降0.1个百分点；M0同比增长12.0%，较3月上升0.5个百分点。2025年4月活期存款（M1-M0）环比下降4.40%，定期存款（M2-M1）环比上升1.63%。
中银证券首席宏观分析师朱启兵表示，4月，央行在公开市场净投放资金7708亿元，是影响M0同比增速上行的主要因素，但M1同比增速较3月小幅下降，M2同比增速较3月上升，一方面反映出实体经济融资需求偏弱，流动性仍延续年初以来略紧张的格局，另一方面要关注的是，否会出现活期存款定期化的倾向。
朱启兵进一步指出，存款向投资搬家的情况也需要关注。4月存款少增4400亿元，其中居民存款少增1.39万亿元，企业存款少增1.33万亿元，财政存款多增3710亿元，非银存款多增1.57万亿元；但由于去年同期基数较低，因此各存款分项均较去年同期有不同程度的多增。
朱启兵建议关注两方面数据，一是4月新增政府债券融资较去年同期多增1.07万亿元，财政存款较去年同期多增2729亿元，表明财政支出力度较大，二是居民存款少增与非银存款大幅多增并行，关注存款向投资搬家的情况。
在贷款增速下行的背景下，M2增速快速上行，张迪分析，上行的原因可能来自两个方面：一是去年同期“挤水分”形成的低基数；二是存款流向理财同比明显减少。
在4月的金融数据中，还需要注意的一个变化是，政府债券仍是社融的主要支撑项。4月社会融资规模（社融）新增11591亿元，同比多增12249亿元，存量增速回升至8.7%。政府债券净融资同比大幅增加10666亿元至9279亿元，成为社融的核心支撑力量。
“政府债券是主要支撑项目，其中政府债券净融资同比多增10666亿元至9279亿元，今年的政府债券发行和财政支出节奏明显加快，也带动信贷需求的回升，在政府债务限额既定的情况下，前置的发行节奏可能对应下半年政府债发行缩量，关注后续增量政策。剔除政府债之后的非政府债券社融增速同比增长6.0%，较上月回升0.1个百分点。”国盛证券研究所首席固定收益分析师杨业伟说。
对于下一步的货币政策，杨业伟认为，当前信贷和货币仍在筑底，在物价持续筑底的情况下，私人部门融资需求的扩张，仍需广谱利率的进一步下行；尽管关税冲击迎来阶段性的缓和，但基本面的压力或仍未完全解除，未来宽松可能会持续，5月的降准、降息落地，货币先行也体现了对宏观经济的重视，货币政策宽松的环境可能会持续。
温彬表示，政策正着力推动一揽子增量政策落地显效，并强化科技创新等金融支持，在此过程中，银行机构将加大信贷投放力度，保持信贷总量合理增长，并通过“聚焦重点、有进有退”，促进信贷结构进一步提质增效。
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李晓丹
宏观经济研究院秘书长
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