公募基金新规开启银行估值重塑新动能

受益于公募基金新规、中长期资金入市等制度变革，公募基金低配银行板块有望修复，长周期考核提升红利资产偏好度，ETF扩容加速利好权重股，为银行板块持续带来增量资金，加速估值重塑。

本刊特约 方斐/文

5月7日，证监会印发《推动公募基金高质量发展行动方案》（下称“《方案》”），在基金运营模式、行业考核评价制度、大力发展权益类基金等方面给出了明确指引，旨在引导公募基金从“重规模”向“重回报”的转变。其中，业绩比较基准、长周期考核等规定为《方案》的亮点，利好银行板块配置比例提升。

业绩比较基准约束强化，或引导银行板块基金配置比例向指数权重抬升。《方案》明确将制定公募基金业绩比较基准监管指引，并将基金经理绩效薪酬与三年以上产品业绩和业绩比较基准差值挂钩。而在主动权益类基金中，沪深300是主流业绩比较基准。截至2024年年末，主动权益类基金持仓银行比例为3.35%，大幅低于沪深300指数中13.67%的银行权重。因此，在业绩比较基准引导下，银行板块低配程度有望减轻。

长周期考核机制引导重视银行股稳健收益属性。《方案》将对基金投资收益全面实施长周期考核机制，其中，三年以上中长期收益考核权重不低于80%。银行股稳定高分红，国有大行更是连续多年分红比例维持在30%，有助于为公募基金提供长期稳定收益。

险资入市积极性提高，银行板块有望迎来增量资金。1月23日国新办发布会上，关于中长期资金入市工作，证监会明确要求“力争大型国有保险公司从2025年起每年新增保费的30%用于投资A股市场”，并会加速推进第二批保险资金长期股票投资试点落地工作。5月7日一揽子金融政策中也提出将进一步扩大保险资金长期投资试点范围，并且调降保险公司股票投资风险因子，以鼓励险资加大权益投资力度。

从险企角度看，利率下行期，“利差损”和“资产荒”等经营压力依然存在，2023年新金融工具准则实施后，险企平滑利润诉求也有加强。银行板块业绩稳健、分红稳定，是险 企投资的合意板块。2025年已有13次险资举牌，其中6次为银行股，险资较为偏好银行股， 或将持续带来增量资金。

股估值重塑三重动能

《方案》有望从资金面角度给银行股投资带来三重动能，持续兑现银行红利价值。

一是政策约束：主动型公募低配调仓，带来短期增量资金。《方案》表示要制定公募基金业绩比较基准的监管指引，约束投资行为；建立以基金投资收益为核心的考核体系。政策约束推动业绩比较基准与考核优化，引发公募仓位调整，并且调整结果具备持续性，一定程度有望扭转银行板块长期低配格局，带来短期增量资金流入，助力估值快速修复。

目前主动型公募基金多以规模指数为业绩比较基准，例如沪深300和中证800，使用比例分别高达50%和16.8%，而主动资金重仓银行比例仅为3.72%。若以沪深300的银行股权重调仓，预计可带来增量资金1338.1亿元。同时，行业、主题、风格和策略指数中银行股权重比例更高、对板块行情和个股估值影响更大。目前这类基准中A股银行平均权重23.95%，且集中在央国企、红利、ESG、长三角等热度较高的领域，但作为业绩基准的比例偏低，挂钩基金规模占比仅为1.83%，仍有较大提升空间。

二是考核长周期：红利资产吸引力增强，利好估值中枢抬升。《方案》提出对基金投资收益全面实施长周期考核机制，三年以上中长期收益考核权重不低于80%。长周期考核带来配置偏好转向。目前主动型基金对电子等行业重仓比例较高，但以社保基金和险资为代表的长线资金在权益投资中对银行的持仓比例分别高达49.2%和27.2%。银行股凭借低波动、高股息、低估值的特点，持续受长线资金青睐，叠加国企改革、市值管理和低利率环境等因素共振，红利价值凸显，估值中枢面临整体性抬升。银行平均动态股息率约4.3%，PB为0.67倍，处于历史偏低水平，但在2023-2025年起下行趋势基本结束并出现抬升迹象。结合1月国新办发布会明确未来三年公募基金持有A股流通市值每年至少增长10%，按长期导向测算将有合计约2656亿元流入银行板块。

三是指数化投资：ETF加速提质扩容，权重股持续受益。《方案》提出促进指数基金发展的一系列措施，包括下调大规模指数基金费率，研究创设专门参与互换便利操作的场外宽基指数基金等。当前，ETF扩容已经具备良好的政策环境并且呈现加速增长的趋势。截至2025年一季度，我国被动型基金规模接近3.5万亿元，已超过主动型基金；目前股票ETF市场规模近3万亿元，其中，沪深300ETF占据主导地位，规模约1.06万亿元。本轮改革有望进一步促进指数基金提质扩容加速，银行作为宽基指数权重股，有望显著受益增量资金流入。以沪深300ETF为例，测算每年扩容为银行板块带来增量资金约710.1亿元。

公募低配板块有望修复，长周期考核提升红利资产偏好度，ETF扩容加速利好权重股，为银行板块持续带来增量资金，加速估值重塑。近期一揽子金融政策出台，存贷款非对称降息落地，结构性工具加力，银行基本面积极因素持续积累，业绩改善可期。

银行板块资金吸引力有望提升

当前，外部不确定性依然存在。虽然关税战暂时“熄火”，但90天暂停期结束后或仍面临关税回调上升的风险。不确定性较强时期，银行股防御价值进一步凸显。

在下跌行情中，银行股往往呈现出较好的抗跌能力。4月7日，上证指数大跌7.3%，而银行股仅下跌4.7%。往后看，外部不确定性依然存在，市场避险情绪浓厚，而银行板块高股息低估值，安全边际较厚。截至5月19日，银行股近12个月股息率为6.47%，在31个申万一级行业中排名第1，但PB估值仅为0.55倍，在31个申万一级行业中排名第31。

根据银河证券的分析，预计2025年银行净息差呈“L型”走势，下行压力有限。2025年一季度，商业银行净息差为1.43%， 较2024年年底下降 9个基点，主要受一季度重定价的影响。未来，资产端、负债端皆有利好因素支撑银行净息差企稳。

第一，监管重视呵护银行息差健康性。2025年一季度货币政策执行报告中，央行表示要“平衡好支持实体经济与保持银行体系自身健康性的关系”，并明确提出“降低银行负债成本”。根据测算，一揽子货币政策实施也对银行息差影响中性。因此，维持息差健康性， 作为货币政策制定考量的重要性有望进一步提升。

第二，贷款定价下行压力有限。2024年三季度货币政策执行报告中，央行表示要“督促银行按照风险定价原则，不发放税后利率低于同期限国债收益率的贷款。”2025年4月起利率3%以下消费贷也被叫停。据报道，近期广州首套房贷利率下限上调10个基点至3.1%，可能是为了避免LPR下调后房贷利率下破3%。因此，无论是监管还是商业银行，对贷款定价下限都存在一定的心理底线。

第三，存款挂牌利率下调和高息定期存款到期将有效缓解负债成本压力。一方面，央行已明确表示将引导商业银行下调存款利率。5月20日，国有六大行和招行同步下调人民币存款挂牌利率，其中活期下降5个基点、定期下降15-25个基点。另一方面，2022-2023年新增定期存款规模约为39.5万亿元，其中，2-3年期长期限高息定期存款将在2025年集中到期，若按最新存款利率到期续作，银行存款成本将显著改善。

从基本面角度看，银行净息差全年下行幅度有限，业绩仍处于筑底企稳阶段。但受益于公募基金新规、中长期资金入市等制度变革，银行板块作为基本面稳健、分红稳定、估值较低的品种，对资金吸引力有望持续提升。银行股红利价值持续凸显，红利价值驱动下的估值修复逻辑仍将延续。